十九世纪八十年代，欧洲出现第一辆汽车，二十世纪初，福特发明生产流水线，汽车在美国开始工业化生产。

汽车，是人类有史以来大规模工业制造业最高水平的体现之一。

中国，在很多年以来，也一直试图自主生产一辆整车。人们常说“中国梦”，其实汽车工业是中国梦的重要部分。但从自汽车发明之后，长达70年的时间里，中国都无法自主批量生产整车。

年，中国第一批汽车“解放牌”汽车在一汽下线，是汽车工业的重大突破。两年后，上海汽车厂、南京汽车厂也相继造车成功。但尽管如此，中国的汽车工业，远远落后于美、德、日等巨头。

落后咋办？只能虚心学习、奋起直追。

发愤图强61年后，直到年，中国的汽车工业扬眉吐气，有6家中国汽车企业，踏入世界强行列，分别为：

上汽（41位）、东风汽车（68位）、一汽（位）、北汽（位）、广汽（位）、吉利汽车（位）。

其中，排名第一的上汽集团，更是超过了宝马，成为世界第八的整车巨头，来看这个超级巨头的业绩：

-年，上汽集团，营收亿、.74亿、.37亿；扣非归母净利润为.73亿、.94亿、.09亿；经营性现金流量净额.84亿、.93亿、.77亿；毛利率12.36%、11.42%、12.87%。

按照以往的惯例，我们要开始分析它的财务报表了。

但是，你很快会发现：分析个毛啊，根本无从下手。

作为一个打通产业链上、中、下游的超大型集团，想研究它的财报，太难了。

这和研究中联通、中移动、中石油、中石化、美的集团、苏宁云商、乐视网……是一个道理。

之所以说难，不是数据难，而是逻辑难。

我就这么打个简单的比方吧：

如果优塾吃瓜集团旗下关联或非关联的、上下游有家公司，其中有1家是上市主体，其余99家是非上市主体，很多时候，我想让上市公司报表上呈现什么样的利润，就能呈现什么样的利润。

在我的整个体系内，当我需要利润时，从上市主体外腾挪一部分过来，即可。

用什么手段？关联交易、长期股权投资、合并报表即可。

同理，当我亏损时，从上市主体中腾挪出去一部分，也很方便。如医院、某视频网站的分析，会发现，这样的处理手法，合理、合法、合规，你没法挑毛病。

关联关系错综复杂、长期股权投资不明就里、合并报表的微妙变动……

所以，分析这类公司的财务报表，其实财务数据根本没法看——因为当公司的生态体系、控制关系、企业边界大到一定程度，报表上的财务数据，已经几乎没有分析的价值。

正面的案例，比如上汽、美的、格力、福耀玻璃；反面的案例，比如乐视。

顺着这个思路去思考，还有很多公司都可以纳入这个分析框架。很多人问过我们，怎么分析中国平安，读完整个报告，相信能给出一些思路。

如果仅仅看营收、利润、现金流、市盈率、净资产收益率、应收账款、存货之类指标，恕我直言，根本就是白忙活。无论你怎么看，它都是同行业内最好的公司。

于是，你的落脚点，只能放在一些看似最白痴的问题上：

1）它，当股东是人，还是当股东是韭菜？

2）它，把上市主体当成心头宝，还是抽水机？

这两个问题落到财务分析上，其实都和财务数据无关：

分红、长期股权投资、关联交易、质押、担保……这才是你应该分析的东西。

今天，我们从中国汽车工业之魂——上汽集团入手，来尝试做个分析。来看看汽车产业链上整车环节的投资逻辑，以及“巨无霸”型集团公司的财务特征。

值得一提的是，对于本案提到的“财务报表分析”问题，以及上市公司的各种财务套路，建议细研究财务炼金术、IPO避雷指南，提前看穿套路，避免被收割。

而关于我们之前分析过的税务问题，可在3月17日-18日在上海举办的税务规划研讨会上系统学习。

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01

上汽集团（SAIC），成立于年8月，实控人为上海汽车工业集团总公司，持有上汽集团74.3%的股权。

它，是我国目前最大的汽车工业集团，旗下涵盖汽车零部件、汽车金融、整车三大块业务。

它的前身是上海汽车装配厂，年9月28日，第一辆凤凰牌轿车，上海汽车装配厂试制成功，这是上海汽车工业的第一辆整车。

年的改革开放，是上汽历史上的第一次转折点。

上海汽车工业选择德国大众汽车公司作为合资经营伙伴，在德国大众的积极配合下。年2月，上海大众汽车有限公司成立，生产出的桑塔纳轿车风靡全国。

十年后，年9月，上汽迎来第二次转折，与国际巨头通用汽车进行合资谈判，开展合作，有一个人，在其中发挥了至关重要的作用。

年，时任上海汽车工业总公司副总裁的胡茂元被任命为通用汽车合资谈判组组长，负责和通用汽车的合资谈判。

胡茂元，年出生于上海，年，在上海拖拉机厂当工人，每月津贴17.84元人民币，除了补贴家用，每个月还要节省两元钱，用于在上海交通大学自修高等学位。[1]

这场与通用的谈判持续了两年，由于涉及国际法、并且与通用合作的很多条款此前没有先例，因此谈判极为艰难，最后还是在胡茂元的主导下完成。

年6月，合资的上海通用汽车有限公司成立，上汽、通用各自持股50%。

年11月25日，上海汽车股份公司上市。

年12月，第一辆别克走下总装线，从建设到生产，仅耗时23个月。

年，胡茂元出任上汽集团总裁，此后，上汽开始大举兼并重组。

年起，胡茂元屡屡出手，收购柳州五菱，接收原中汽总公司，组建上汽北京分公司；参股大宇，并购韩国双龙、英国罗孚，并开始布局自主品牌。

年，上海汽车推出了自主品牌荣威。年，上汽吸收合并南京汽车，推出自主品牌名爵。

年，上汽集团发生第三个转折点，胡茂元正式卸任，陈虹接任上汽集团董事长，开始全力发展自主品牌。年，上汽乘用车（荣威、名爵）销量高达32.1万辆，同比增长89.2%。

年度，上汽整车销量达到.01万辆，国内市场占有率超过20%。

02

打通产业链上、中、下游

巨无霸型商业模式

▼

上汽集团，控股股东为上海汽车工业（集团）总公司，中国最大的整车集团，旗下拥有13个品牌品牌，包括大众、别克、雪佛兰、五菱、凯迪拉克、荣威、名爵、依维柯等。

-年，上汽集团的收入75%左右来自整车，20%左右来自零部件。

▼

（数据来源：choice优塾投研团队）

注意，上汽集团，是一家打通了产业链上、中、下游的“巨无霸型”集团公司。

人类制造业历史的变迁，进化到汽车工业，才算是完成了集大成之作。

整车产业链的上游为汽车零部件行业，一辆包含的零部件有上万个，导致供应链管理压力极大。

乐视为什么玩手机、玩电视都很厉害，可是一进入汽车工业，彻底抓瞎？就是因为，这行业考验的是“品牌+供应链+技术+大规模制造”的硬功夫，根本不是一般人能玩的。

从工艺来看，在整车车型、品类迭代越来越快的当下，如今，整车企业多采用“模块化”生产，即将用于汽车的两万多个小零件，分为6-7大块，由上游零部件厂商组装成模块配件后，整车厂再进行组装。

如大众汽车，旗下有三大模块化平台，分别为MQB（大众polo、高尔夫、斯柯达等车型）、MLB（奥迪A4、A6等车型）、MSB（保时捷帕拉梅拉、宾利飞驰等车型）

这样的生产工艺，一方面，复杂程度远远超出手机、电视、家电等领域。同时，也进一步推进上游零部件行业的集中度，如汽车座椅、汽车玻璃、汽车天窗等组装模块难度较低的领域，集中度已经高达73%、77%、98%和90%。

仅仅是上汽的产业链布局，就够写一本书的了。

在上游，上汽集团布局的主要企业有：

华域汽车（）——上汽集团持股58.3%，国内最大的综合汽车零部件总成设计，包括内外饰、功能件、电子器件。

上柴股份（）——上汽集团持股48.1%，主营柴油机、内燃机。

延锋江森——上汽集团通过华域汽车间接持股70%，全球最大内饰系统供应商。

上海小糸车灯——上汽集团通过华域汽车间接持股%。

联合电子——上汽集团持股26%，与德国博世合资，主营汽车发动机控制系统。

上汽变速器——上汽集团持股%，主营汽车变速器。

产业链中游整车制造，上汽集团布局的主要企业有：

上汽乘用车——上汽持股%，主要生产荣威、名爵两大自主品牌

上汽大众——上汽持股50%，主要生产大众、斯柯达两大合资品牌。

上汽通用——上汽持股50%，主要生产别克、雪佛兰、凯迪拉克三大合资品牌。

上汽通用五菱——上汽持股50.1%，主要生产五菱、宝骏两大国产品牌。

产业链下游汽车销售、金融服务，上汽集团拥有的主要企业有，上汽大众销售、上汽通用销售、安吉物流、上汽进出口、上汽保险、上汽投资等。

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(数据来源：上汽集团年报图片制作：优塾投研团队）

-年，上汽集团，营收亿、.74亿、.37亿；扣非归母净利润为.73亿、.94亿、.09亿；经营性现金流量净额.84亿、.93亿、.77亿；毛利率12.36%、11.42%、12.87%。

注意，营收体量，高达.37亿。

这个数字是啥概念？这就是我们在报告开头所说，相当于A股家甚至更多上市公司合并起来的体量。

集团型上市公司，由于上市公司体系内外复杂的子公司群，导致会计报表相当难分析。甚至，如果按照传统的财务分析（比如营收、利润、现金流之类）去看超大型集团公司的财报，那基本就是瞎扯淡。

有人肯定要骂我们：优塾君，你净扯犊子，老子就是不信邪。

好吧，关于上汽集团，我就给你一个会计科目，马上就让你打脸——长期股权投资。

03

集团型上市公司财报密码

长期股权投资

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上汽财务报表的最大特征，浓缩成一句话，是：穷的就剩下钱了。

以年财报为例，货币资金亿，可供出售金融资产.8亿，其次是长期股权投资，多亿。

罗列这些数字，是啥意思？

意思就是，如果你是一个丈母娘，当你家闺女领回来一个土豪富二代，家里有上千亿资产，这个时候你判断这富二代的基本面，去数他家有多少房子、有多少汽车、有多少存款，已经没有丝毫意义。

你应该







































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